公司公布2016年年报及2017年一季报,16年报符合预期,17Q1低于预期。1)2016年年报:2016年实现收入75.99亿元,同比增长14.1%,(归属于上市公司股东的)净利润为11.54亿元,同比增长13.4%,合EPS0.49元;其中16Q4实现收入19.75亿元,同比增长29.4%,(归属于上市公司股东的)净利润为1.31亿元,同比下滑4.3%,16年报符合预期。2)2017年一季报:2017年1-3月实现收入12.96亿元,同比下滑24.6%,(归属于上市公司股东的)净利润为1.63亿元,同比下滑47.4%,低于市场预期。3)2017年中报预期:公司预计17H1归母净利润约3.06亿元~5.51亿元,减少10.0%~50.0%。
   
2016年年报:二片罐收入放量贡献收入增长动力,原材料价格上涨及低产能利用率拖累毛利率;谨慎会计处理,盈利质量较高。1)两片罐收入实现高增长,公司持续致力于产品多元化战略,两片罐业务扩张进度不断加快,2016年公司两片罐实现收入12.02亿,同比增长37.5%,成为2016年收入主要增长动力。2)原材料价格高企,二片罐产品认证期产能利用率较低,毛利率受压制。公司二片罐原材料铝材、三片罐原材料马口铁均在2016年大幅上涨,最高涨幅30%-40%;公司二片罐业务产能达产初期尚处产品认证期,产能利用率较低。2016年二片罐毛利率6.7%,较上年下滑8.23百分点。3)审慎确认资产减值,盈利质量较高。基于谨慎会计处理原则,确认资产减值损失2.32亿元(vs15年计提1.19亿元),16年整体盈利质量较高。
   
2017年一季报:三片罐销量下滑引致17Q1业绩明显下滑。三片罐重点客户经营环境面临重大变化,销量下滑拖累公司17Q1收入下滑24.6%;产能利用率降低,单位折旧成本上升,毛利率降至26.6%(vs2016年Q134.9%)。
   
二片罐行业竞争格局改善,产品提价对冲原材料上涨风险,二片罐新厂能不断投产贡献公司收入新增长点。二片罐行业处整合期,后续行业盈利能力有望改善。目前国内二片罐厂商14-15家,对应产能450亿罐,对应需求350亿罐,前期行业价格战激烈,行业盈利能力受到挤压。行业整合不断推进,公司与中粮包装完成行业整合第一单,昇兴收购波尔,行业洗牌深入,竞争格局将日趋优化。国际二片罐行业产能利用率60%-70%,对应毛利率20%-30%,未来国内行业整合加剧,毛利率有望趋同。公司湖北(3亿罐+2.5亿罐)、陕西二片罐(9亿罐)项目推进顺利(截止16年底项目进度分别为70%、64%),与古巴国资背景的古巴冶金工业集团签订在古巴建设二片罐包装厂框架协议,未来产能不断投放,受益行业整合将成公司新增长点。
   
包装主业:借助资本市场,持续推进大包装;借助二维码与互联网切入智能包装。1)资本投资推进大包装:横向举牌永新股份与一致行动人持股25.13%,受让中粮包装27%股权,包装行业整合积极推进。纵向认购沃田农业20%股份,布局下游鲜果深加工产业,开拓业务领域。2)技术支持智能包装发展。二维码赋码获更多客户认可,拓展至金属包装以外领域。与中科金财合作,实现互联网与二维码协同,充分利用大数据商业价值,促进下游客户精准生产与渠道建设。
   
受到核心客户经营环境变化影响,短期业绩承压,长期仍看好公司综合包装解决方案提供商转型。公司近几年致力于产品扩张及客户结构调整,以降低单一大客户依赖风险,但16年第一大客户收入占比仍达65.5%;因此当核心客户面临经营环境变化影响时,公司业绩短期承压,我们下调公司2017-2018年EPS至0.39元和0.51元(原为0.61元和0.72元);目前股价(7.60元)对应17-18年PE分别为20倍和15倍,前期股价下跌已部分反映市场悲观预期;困则思变,我们相信管理层将加快转型升级步伐,更加积极转型综合包装解决方案提供商;大股东前期推出增持计划,也体现出了对公司发展的长期信心,暂时维持买入评级。